文：任泽平团队
12月16日，国家统计局发布11月主要经济数据。
11月规模以上工业增加值同比5.4%，10月同比5.3%；
11月社会固定资产投资当月同比2.3%，10月同比3.4%；
11月社会消费品零售总额同比3%，10月同比4.8%；
11月基建投资（不含电力）当月同比3.3%，10月同比5.8%；
11月房地产开发投资当月同比-11.6%，10月同比-12.3%；
11月房地产销售面积同比3.2%，10月同比-1.6%；
11月房地产销售金额同比1.0%，10月同比-1.0%；
11月制造业投资当月同比9.3%，10月同比10.0%；
11月出口（以美元计）同比6.7%，10月同比12.7%；11月进口（以美元计）同比-3.9%，10月同比-2.3%；
11月M2同比7.1%，10月同比7.5%；
11月社融同比7.8%，10月同比7.8%；
11月CPI同比0.2%，10月同比0.3%；
11月PPI同比-2.5%，10月同比-2.9%。
1 扩大内需，提振信心，重在政策落地
11月部分经济指标回暖，政策效果显现，主要是工业生产、汽车消费、商品房销售和M1。以旧换新、置换、报废补贴等政策对汽车和家电的拉动作用显著；“抢出口”和汽车等行业需求改善推动工业生产加快；商品房销售面积和价格当月同比由负转正；新建商品房价格和二手房价格均有改善，一线城市较为显著；出口两年复合增速不弱；制造业投资仍有韧性；化债有序进行，企业活期存款上升，M1增速改善。
但经济复苏基础不牢固，微观主体信心仍有待提振：内需不足，消费增速回落，进口增速连续五个月下滑；广义基建下滑，年内新增专项债已发完，提前批专项债和特别国债尚未到达，地方基建投资偏弱；民间投资累计增速为负，扣除房地产投资后较上月下降0.1%至6.2%；BCI企业利润前瞻指数在荣枯线下，企业部门预期疲弱；周工作时长持续上升，居民短贷减少，存款居高位，消费和加杠杆意愿不足；物价未有明显改善，PPI延续负增长，CPI下降。
后续仍需要政策继续发力，重在落地，企业民众可感可及，提振微观主体预期，畅通经济循环：推出3万亿以上的住房银行收储库存商品房，用于廉租房、保障房；推出2-3万亿的生育补贴，可以直接拉动消费，长期增加年轻人口；清理紧缩性政策和非税收入，改善营商环境，提振民营经济信心；全面放开一线城市限购，从防过热转向防过冷，促进房地产止跌回稳；大力提振资本市场，从融资市转向投资市，为投资者带来财富效应，进而带动消费；发力新基建，加码专项债，上调赤字率，加快落实化债。
2025年政策将更加积极。中央经济工作会议指出，“更积极的财政政策”+“适度宽松的货币政策”，预计力度为过去十年之最；“大力提振消费，提高投资效益，全方位扩大国内需求”；“积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济”；“持续用力推动房地产市场止跌回稳”；“高质量完成国有企业改革深化提升行动，出台民营经济促进法”。
中国经济潜力大，只要把发展放在首要任务，全力拼经济，就有望把经济推向复苏，房地产止跌回稳，股市繁荣发展，民营经济信心提振，一鼓作气。
2 11月经济金融数据呈七大特征
1）房地产销售进一步企稳，投资降幅有所收窄，主因政策组合拳下前期受创信心有所恢复。11月商品房销售面积和销售额同比分别为3.2%和1.0%，分别较10月降幅回升4.8和2.0个百分点，自2023年5月以来首次转正。房地产投资同比-11.6%，较10月降幅缩窄0.8个百分点。年底头部央企在重点城市补仓带动土地成交金额增速回正，11月全国300城住宅用地土地出让金同比增长23.4%。
2）基建投资未来可期。11月基础设施建设投资同比增长9.8%，较10月下降0.2个百分点；1-11月基础设施建设投资同比增长9.4%，较1-10月持平。其中，水电燃气投资同比增长20.5%；交运仓储投资同比增长-0.2%；水利、环境和公共设施管理业投资同比12.2%。项目方面，多省市重大项目建设加速，大项目投资支撑作用明显，1-11月计划总投资亿元及以上项目投资同比增长6.8%，拉动全部投资增长3.7个百分点。
3）制造业投资仍保持较快增速，受益于新质生产力发展和设备更新。11月，制造业投资当月同比增长9.3%，较10月下滑0.7个百分点。消费品与装备制造业增长较快；新质生产力相关行业增长较好，1-11月铁路等运输设备制造业以及计算机、通信和其他电子设备制造业投资累计同比分别增长30.6%和12.6%；设备更新政策持续推进，各类设备制造业有望保持较高增速，1-11月设备工器具购置投资同比增长15.8%，对全部投资增长的贡献率为65.3%。
4）消费回落，以旧换新等补贴政策对汽车和家电的拉动作用显著。通讯器材、出行文娱相关、化妆品、金银珠宝、服装等可选消费品大幅下滑。11月，社会消费品零售总额同比增长3.0%，较上月下降1.8个百分点；两年复合6.5%，较上月增加0.3个百分点。环比0.2%，弱于季节性，较上月下滑0.2个百分点。限额以上汽车零售额同比增长6.6%，较上月增加2.9个百分点；据乘联会统计，新能源车市场零售同比增长52%，较上月增长7%。
5）出口具有韧性，两年复合增速不弱，主因低基数、圣诞节前备货和一定的“抢出口”等；对东盟、美国和欧盟出口增速较高。进口连续两月负增长，内需不足。11月出口同比（以美元计价，下同）6.7%，环比1.1%，。出口两年复合3.7%，较上月回升1.1个百分点。东盟是第一大出口贸易伙伴，其次为美国、欧盟等经济体，分别同比14.9%、8.0%和7.2%，较上月下滑0.9、0.1和5.5个百分点。机电产品仍是出口主要支撑，拉动出口4.7个百分点；家用电器、医疗器械等高增长。
6）M1持续回升，主因化债，房地产销售回暖等；社融走弱，拖累项是企业中长贷和居民短贷。11月存量社融规模为405.6万亿元，同比增长7.8%，增速较上月持平；新增社会融资规模23357亿元，较同期少增1197亿元。政府债券净融资增加13101亿元，同比多增1589亿元，政府债已连续7个月为社融主要支撑。目前1-11月地方专项债发行3.98万亿，特殊新增专项债发行超8000亿元，总量已超出今年3.9万亿的限。M1同比增速-3.7%，较上月降幅收窄2.4个百分点，降幅明显收窄，M2与M1剪刀差10.8%，缩小回今年5月水平。M2同比增速7.1%，较上月下降0.4个百分点。
7）PPI环比连续四个月回升；CPI持续下降，主因高菜价逐渐回归均值、猪价续跌、旅游服务淡季三因素叠加。CPI环比为-0.6%，较上月下滑0.3个百分点；核心CPI再度由0转为-0.1%。食品项价格环比-2.7%，较上月下降1.5个百分点；猪价环比-3.4%。PPI环比0.1%，近四个月环比分别为-0.7%、-0.6%、-0.1%和0.1%。PPI同比下降2.5%，降幅较上月收窄0.4个百分点；石化产业链、消费制造业多数价格下跌；装备制造业价格降幅收窄，或因抢出口；基建和地产需求改善，黑色金属和有色金属行业价格改善。
3 工业生产加快，汽车制造业生产强劲
“抢出口”和部分行业需求改善推动工业生产加快。11月规模以上工业增加值同比增长5.4%，较上月增加0.1个百分点；环比0.5%，高于季节性。出口交货值同比7.4%，较上月大幅增加3.7个百分点。
三大门类中，采矿业和制造业生产快于电燃气。采矿、制造业、电燃气增加值同比分别4.2%、6.0%、1.6%，分别较上月变动-0.4、0.6和-3.8个百分点。
1）高技术制造业和装备制造业生产增速快。11月高技术产业增加值同比为7.8%，较上月下滑1.6个百分点；两年复合7.0%，较上月增加1.5个百分点。装备制造业增加值同比增长7.6%，比上月加快1.0个百分点。其中，
通用设备制造，专用设备制造，电气机械及器材制造，计算机、通信和其他电子设备制造，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业同比分别为4.4%、3.0%、5.2%、9.3%和7.9%，较上月变动2.0、0、0.1、-1.2和3.5个百分点
2）汽车销售旺盛，带动汽车生产加快。在去年高基数基础上，11月，汽车制造业增加值仍然实现了12.0%的增长，较上月加快5.8个百分点；两年复合16.3%，较上月增加7.8个百分点。11月，规模以上工业汽车生产344.8万辆，增长15.2%，其中新能源汽车157.4万辆，增长51.1%。
3）黑色金属、有色金属等生产平稳。11月，黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工和金属制品业工业增加值同比分别为6.7%、7.4%、6.0%，较上月变动2.7、-0.3和-1.3个百分点。11月，规模以上工业钢材11881万吨，同比增长5.1%；水泥16934万吨，下降10.7%；十种有色金属671万吨，增长1.5%。
服务需求回落，服务业生产小幅下滑。11月，服务业生产指数同比6.1%，较上月下滑0.2个百分点。其中，信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业生产指数同比均增长9.3%，较上月变动-0.2和0.5个百分点。
4 固投增速小幅下行，高技术产业增长仍强于整体
11月固定资产投资（不含农户）当月同比增长2.3%，较10月下滑1.1个百分点；1-11月固定资产投资（不含农户）累计同比增长3.3%，扣除房地产开发的投资增长7.4%。分投资主体看，1-11月，民间固定资产投资和国有控股企业固定资产投资累计同比分别为-0.4%和6.1%，均较1-10月下降0.1个百分点；扣除房地产开发投资的民间投资增长6.2%。
高技术制造业增长仍快于固投整体。1-11月高技术产业投资同比累计增长8.8%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长8.2%和10.2%。新兴产业保持快速增长速度，1-11月航空、航天器及设备制造业，电子及通信设备制造业投资分别增长35.4%和8.8%。
5 房地产销售进一步企稳，投资降幅有所收窄
目前楼市量起价稳，源于在政策组合拳下前期受创信心有所恢复。11月商品房销售面积和销售额同比分别为3.2%和1.0%，分别较10月降幅回升4.8和2.0个百分点，自2023年5月以来首次转正。
11月一、二、三线城市新建商品住宅销售价格环比分别为持平、降0.1%和降0.3%，其中上海和深圳分别涨0.3%和0.1%；一、二、三线城市二手住宅销售价格环比分别涨0.4%、降0.2%和降0.5%，降幅均缩窄。一线城市一手房、二手房销售价格环比均止跌，二、三线城市降幅持续收窄。
受益于销售改善和房地产融资协调机制推进，房企国内贷款到位资金增速降幅收窄，从定金及预收款到位资金增速转正。11月房地产开发资金来源同比-4.8%，较10月降幅收窄6.0个百分点。11月房企从国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款到位的开发资金同比分别为-3.8%、-15.6%、5.0%和-0.4%，分别较10月降幅收窄5.0、7.0、8.9和8.4个百分点。
房地产投资降幅收窄。11月房地产投资同比-11.6%，较10月降幅缩窄0.8个百分点。土地购置方面，年底头部央企在重点城市补仓带动土地成交金额增速回正，部分重点城市热度回归，北京、上海等一线城市接连出让成交多宗高总价地块，根据中指研究院数据，11月全国300城住宅用地成交面积同比下降12.9%， 土地出让金同比增长23.4%。央企、国企和地方国资仍是拿地主力。建安支出方面，11 月新开工和竣工面积同比分别同比-26.8%和-38.8%，分别较10月降幅扩大0.1和18.7个百分点，或因冬季低温影响施工进度。
6 基建投资未来可期
11月基础设施建设投资同比增长9.8%，较10月下降0.2个百分点。11月基础设施建设投资（不含水电燃气）同比增长3.3%，较10月下降2.4个百分点。1-11月基础设施建设投资同比增长9.4%，较1-10月持平。
1）水电燃气生产和供应业投资仍保持两位数增速。11月水电燃气投资同比增长20.5%，较10月上升0.9个百分点。行业投资与行业盈利成正向关系，2022年、2023年、2024年1-10月水电燃气行业利润总额累计同比分别为41.8%、54.7%和11.5%。1-11月水电燃气生产和供应业投资同比增长23.7%，对全部投资增长的贡献率为44.5%，拉动全部投资增长1.4个百分点。
2）交运仓储投资增速边际下滑。11 月交运仓储投资同比增长-0.2%，较10月下降7.9个百分点，环比增长。11月铁路运输业、道路运输业投资同比分别增长19.2%和0.2%。
3）水利管理业增速边际上升。11月水利、环境和公共设施管理业投资同比12.2%，较10月上升6.4个百分点。其中水利管理业投资同比69.4%；公共设施管理业投资同比1.9%。
宽口径基建增速累计持平、边际下滑，与地方政府财政状况更相关的窄口径基建增速与上月相近，随着十万亿化债方案减轻地方政府财政压力，可期待后续基建实物工作量加快形成。
资金方面，十万亿化债政策大幅减轻地方化债重担，增发特别国债和地方专项债支持“两重”建设。截至目前，今年7000亿元的中央预算内投资已下达，1万亿元超长期特别国债里用于“两重”建设的7000亿元也全部落实到项目；在年内提前下达明年1000亿元中央预算内投资计划和1000亿元“两重”建设项目清单。
项目方面，多省市重大项目建设加速，大项目投资支撑作用明显。两重”建设持续推进，大项